摘要：
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化债方案靴子落地。11月8日，全国人大常委会表决通过关于批准《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》的决议，并举行新闻发布会。
整体来看，本次会议审批通过的政策主要包括三方面：一是新增6万亿地方政府债务限额用于置换地方政府隐性债务，二是连续5年共计4万亿地方新增专项债额度用于化债，三是明确了2029年及以后到期的棚改隐性债务2万亿元仍按原合同偿还。
对于本轮政策，中信证券首席经济学家明明对澎湃新闻记者（www.thepaper.cn）表示：“三项政策合计可以将地方在2028年之前需消化的隐性债务从14.3万亿减少至2.3万亿，大幅减轻地方化债压力。这些增量政策的出台和落地将有助于缓解地方财政压力，保障今年底到明年年初的财政支出能力，有望带动企业投资和居民消费能力提升，促进经济持续高质量发展。”
值得一提的是，对于本次地方化债政策，多位受访人士均提出了化债工作思路的转变。粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒便对澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者指出，总体上看，此次债务置换规模力度很大，体现了发展中化债和以时间换空间的思路。
“化债工作思路的转变体现了财政的主动作为和担当，这种主动作为、系统应对问题的思路不会转变，未来肯定还要继续保留这种工作思路，不一定仅仅针对化债问题。”中国财政科学研究院院长、研究员杨志勇对澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者进一步指出，“此次化债组合拳力度符合预期，而且力度的选择是科学的，将明显缓解地方财政压力。地方将从隐性债还本付息的压力中解放出来，将更加聚精会神发展经济和改善民生。”
而落实到市场层面，中证金融研究院首席经济学家潘宏胜对澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者表示，一段时间以来，由于内外部经济环境变化，地方财政收支压力明显加大，地方债务尤其是隐性债务问题受到社会很大的关注。
“此次置换方案给出了明确的置换规模、进度安排和相关制度安排，可有效缓解地方当期化债压力、减轻付息负担，有利于地方政府更好地保运行、保民生和促发展。同时，这一举措为相关市场主体给出了明确的政策预期，有助于稳定和增强市场信心。”潘宏胜说。
促进经济回升向好
对于合计达10万亿增量资金用于支持地方化债，多位受访人士均认为，首要的影响便是促进经济回升，推动经济复苏。
明明表示，财政支持化债可以通过补充地方财力、增加居民和企业收入的方式，发挥财政乘数效应，带动投资和消费能力的提升，促进经济回升向好。
“一方面，通过增加地方债务限额、允许专项债用于化债等方式，将大大减轻地方债务压力，将原本被化债占用的资源腾出来，增强对民生、‘三保’等领域的保障，改善居民收入预期。”明明进一步指出，“另一方面，加大化债力度有助于清理地方拖欠企业账款，提升企业经营信心和活力，提升企业收入和盈利能力。居民和企业收入预期得到改善，将有效提振消费和投资需求，进而形成正反馈，发挥财政的乘数效应。”
罗志恒分析称，对于地方政府而言，发行地方政府债券置换隐性债务有利于实现隐性债务显性化，优化地方债务结构，减轻付息压力。更为重要的是，通过债务置换释放出的财政空间，地方政府能更灵活地调配资源，支持关键领域和薄弱环节的发展，如教育、医疗、环保等，从而增强地方经济的内生动力。
“本次人大常委会审议通过的化债方案，是对926政治局精神的重要延续。随着化债的实施，地方固化的流动性有望重新释放，地方政府也将拥有更大的财政空间进行逆周期调节，推动经济持续复苏。”东吴证券首席经济学家陈李对澎湃新闻记者说。
此外，杨志勇指出，总额上看化债规模已经不小，强刺激的意味已经非常明显。但任何政策都是有代价的，政策力度因时因势而变，够的、合适的政策力度，就是好的刺激力度，不必过分追求强刺激政策。
“现实中，要更多地关心化债对经济的刺激机制，理性看待化债的经济刺激作用，不仅要看化债的规模力度，还要多关注化债作用的传递机制，更要关注化债对经济高质量发展的促进作用。”杨志勇说。
化债工作思路根本转变
对于观察本次化债的具体举措，多位分析人士称，跟过去相比，化债工作思路进行了根本转变。
北京大学经济学院教授、中国财税研究中心主任刘怡对澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者分析表示：“以前可能是被动的，地方政府出现风险以后的应急处置。这次化债的举措跟过去相比，转向了主动的、整体性风险防控这样一种考虑。”
“这种化解的举措确实从原来的防风险，向防风险、促发展并重来考虑。在这种情形下，地方政府的债务压力会极大缓解，因为利息支出减少了，资金的链条更畅通，有助于地方政府发展经济。”刘怡指出。
东吴证券首席经济学家陈李对澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者指出，大规模化债的意义在于缓解低价循环的压力。926政治局会议提到“今年以来，防范化解重点领域风险取得积极进展”，同时也指出“当前经济运行出现一些新的情况和问题”。
“既然防风险已取得积极进展，大规模化债资源更多是应对经济运行的新问题，即广义低价循环的压力。”陈李解释说，PPI同比出现回踩，企业利润端承压；房地产价格仍在探底、资本市场股票价格走弱，居民财富效应受损使得消费回落，进一步对物价造成压力。而物价低迷的其中一个原因在于地方政府债务固化后，资金暂时丧失流动性。
陈李表示，因此，大规模化债逻辑是为了打破低价循环。通过化债解决存量流动性不足的问题，地方政府有更多的财政空间加大逆周期调节，投入民生、消费等领域，促进物价回升，从而克服经济下行的压力。
东北证券研究所固定收益首席分析师刘哲铭对澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者分析称，本次议案的审议通过标志着我国化债工作思路的四点根本转变：一是从过去的应急处置向现在的主动化解转变；二是从点状式排雷向整体性除险转变；三是从隐性债、法定债“双轨”管理向全部债务规范透明管理转变；四是从侧重于防风险向防风险、促发展并重转变。
“这一转变意味着我们在面对债务风险问题时更加积极主动，存量隐性债务对于高质量发展和经济结构转型的拖累将逐渐减弱。”刘哲铭称。
财政赤字率有望更加优化
展望接下来的财政政策，多位受访人士均认为，未来进一步的增量财政政策仍有空间，并值得期待。其中，积极利用可提升的赤字空间成为共识。
杨志勇便指出，针对新闻发布会上提到的明年“更加给力”的财政政策的五个方向，积极利用可提升的赤字空间值得特别期待。这意味着财政赤字率将更加优化，有望不受3%的约束，从而更好地满足财政资金保障的需求，更好地发挥财政政策的积极作用。
对于下一阶段积极财政政策的发力方向和预期效果，潘宏胜表示，总的来看，目前的积极财政政策呈现明显加力和更加给力的特点。此次置换近三年安排8.4万亿元地方化债资源，问题导向明确，体现了明显加力。
“同时，税收及专项债券支持房地产市场健康发展、特别国债补充国有大型商业银行核心一级资本等增量财政政策即将推出，2025年的积极财政政策有望在扩大专项债发行和投向、超长期国债支持重大战略和重点领域、支持大规模设备更新与消费等重点领域等方面持续加力发力，财政政策促进经济持续回升向好的重要作用将更加凸显，为高质量发展创造更加有利的条件和基础。”潘宏胜说。
对于未来的增量政策，陈李强调，在出口承压的背景下，内需是实现稳增长的重心，结合9月底政策转态度向以来，政策力度以及持续性都诚意满满，因此对增量政策要多一份信心。
“后续几个重要的观察窗口分别在今年年底的中央经济工作会议、12月政治局会议、明年的两会。目前市场将进入一段政策真空期，伴随着财政迈出大规模化债第一步，后续增量政策也打开了想象空间。”陈李表示。
时间维度方面，华金证券固收分析师牛逸对澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者预测，对于发布会上蓝部长所说“目前我们正在积极谋划下一步的财政政策，加大逆周期调节力度”应当持续关注，基本面有利因素的积累可能随着后续其余增量政策的出台落地持续到明年二季度。
带来权益市场的向上力量
落实到资本市场层面，分析人士认为，积极政策给相关市场主体给出了明确的政策预期，有助于稳定和增强市场信心，后市不悲观。
中金公司指出，针对A股市场而言，本次化债方案基本符合市场预期，虽然上周A股市场已出现较大涨幅并且部分指数临近前期高点，未来市场难免波动加大，但短期波动不改变市场向好趋势。
“一方面，本次财政方案的落实则是政策信号进一步明确，而且前期财政部提及的多项工作仍在研究和审议中，明年工作方向也逐渐明确，未来政策落实仍然值得期待。”中金公司进一步指出，“另一方面，近期对市场影响较大因素还包括资金面，当前A股市场资金面处于相对活跃状态，近期两市日均成交额保持在2万亿元以上，在前期政策预期改善之后，场外增量资金情绪较高成为市场表现韧性的重要支持因素。”
因此，中金公司认为，对于市场后市表现不宜悲观，短期波动后市场有望延续震荡上行态势，中期的空间则取决于基本面修复预期能否实质性改善。
银河证券进一步分析称，权益市场方面，本轮化债方案及后续增量财政政策补齐了一揽子政策中最重要的一块拼图，显著降低了宏观层面不确定性。一方面，本轮化债方案规模大且注重实效，体现了财政的“主动作为”，这种态度转变尤其重要。另一方面，明年增量财政政策规模依然可期，包括提升赤字、扩大专项债规模、加大超长期特别国债支持两新的力度等，这对于经济回升向上具有积极作用。
“更重要的是，本轮政策由中央层面统一部署，是系统性、前瞻性应对经济结构转型的解决方案，底层逻辑重构将带来权益市场的向上力量。”银河证券表示。
